Le piattaforme alternative di negoziazione che vengono dette “dark pool of liquidity” possono essere molto diverse tra loro, ma hanno alcuni elementi in comune, che ne hanno permesso uno sviluppo significativo in tempi brevi:
- anonimato degli operatori (che permette a venditore e compratore una maggiore libertà operativa in un regime informativo quasi neutro);
- assenza di un book pubblico delle proposte in acquisto e vendita (profondità del mercato);
- pubblicazione il più possibile ritardata dei dettagli dell’operazione (prezzo e quantità dei contratti conclusi).
Si parla di Dark Order Books (DOBs), per quelle sedi di negoziazione registrate che non esibiscono i book di negoziazione né il riferimento ai prezzi.
Si parla di Broker Crossing Network (BCNs) per quelle sedi di negoziazione non registrate che usano vari metodi per incrociare domanda e offerta in anonimato.
In realtà, i rischi collegati al loro utilizzo hanno attirato l’attenzione dei Regolatori e la SEC ha recentemente sanzionato alcuni operatori del settore, con una multa che sarebbe la più elevata mai comminata fino ad oggi ad un gestore di tali piattaforme. In effetti, le dark pool:
- presentano rischi potenzialmente sistemici, dati i volumi elevati di scambio;
- spesso sono supportate dall’utilizzo delle piattaforme di High-frequency trading (Hft), che permettono di effettuare scambi automatizzati con operazioni multiple nello spazio di frazioni di secondo per intercettare margini di prezzo favorevoli. Queste presentano dei punti deboli quali:
- rischi per l’efficienza dei mercati (prezzi e scambi influenzati dalle “make-or-take” fees; liquidità instabile);
- rischi per l’equità e l’integrità dei mercati (la velocità di accesso al mercato crea condizioni discriminatorie, possibilità di manipolazione dei prezzi);
- rischi per la stabilità e l’affidabilità dei mercati (malfunzionamento degli algoritmi);
- altri rischi operativi (in caso di errori umani, l’algoritmo procede comunque all’esecuzione dell’operazione).
Nonostante negli USA esista la regola secondo cui vengono autorizzati ordini oscurati in prezzo e quantità solo se non superano in dimensione il 5% del totale delle contrattazioni su un certo titolo, le dark pool permettono comunque movimenti di liquidità mediamente più elevati della dimensione media nei mercati tradizionali (dimensione che tra l’altro è andata riducendosi con l’introduzione della decimalizzazione dei tick delle quotazioni, con conseguente dispersione della liquidità su di un numero molto grande di price point e diminuzione delle dimensioni medie dei contratti).
In Europa, la MIFID introduceva le definizioni di “mercato regolamentato” e “sistema multilaterale di negoziazione”. Tramite la MIFID I, esistono le seguenti opzioni con cui le dark pool possono operare con eccezioni alla regole generali di pubblicità della market depth e della best execution:
- il Large in Scale Waiver (LSW), che esenta gli ordini di grandi dimensioni;
- il Reference Price Waiver (RPW), che consente l’esecuzione ad un prezzo all’interno della forchetta bid/ask dell’EBBO (European Best Bid and Offer);
- il Negotiated Transaction Waiver (NTW), che consente la conclusione degli ordini per accordo diretto tra operatori e, implicitamente, anche il funzionamento di tutti i mercati OTC;
- l’Order Management System Waiver (OMSW), che consente gli ordini “iceberg”.
Ma, nel position paper “Mappatura delle infrastrutture di negoziazione in Italia” (giugno 2014), la Consob sottolineava che le stesse definizioni non riescono a “catturare” tutte le possibili sedi di negoziazione esistenti nella realtà e presentava alcune delle problematiche che il regolatore europeo sta cercando di superare con l’introduzione della Mifid II.
Tra gli obiettivi della nuova normativa, si mira a garantire trasparenza nel settore consentendo il monitoraggio di quelle transazioni condotte fuori dalle piazze tradizionali.
In merito alle dark pool Mifid II avrà un impatto sulla parte di Market Structure e prevederà:
- un limite all’utilizzabilità di RPW e NTW nei termini di un massimo del 4 per cento dei volumi di ogni singolo titolo su di una singola dark pool e di un 8 per cento dei volumi totali di ogni singolo titolo su tutte le dark pool. Lo sforamento di uno dei due limiti comporterebbe la sospensione per sei mesi della possibilità di trattare quel titolo;
- la chiusura dei Broker Crossing Networks (CBVB);
- l’estensione degli obblighi di segnalazione degli strumenti finanziari ammessi sul MTF e OTF
Invece, sul tema dell’high frequency trading, la norma, parte della sezione relativa agli External Controls / Reporting, richiederà di:
- testare i programmi prima di autorizzarli imponendo inoltre alle società di trading di registrare e conservare le informazioni sugli scambi;
- introdurre dei “limite di velocità”, garantendo un intervallo minimo tra i singoli ordini (di vendita o di acquisto).
Tuttavia, quanto descritto è messo a rischio dalla mancanza di dati per il ritardo dell’entrata in vigore di EMIR nel 2016. Nel frattempo la pressione sugli operatori di settore continua.