MAR: evoluzioni nel Market Abuse

La disciplina del Market Abuse viene introdotta in Italia nel 2006, con l’aggiornamento del Testo Unico della Finanza (D.Lgs. 58/1998) e modifiche ai Regolamenti Emittenti (n° 11971/99) e Mercati (n° 11768/98), a recepimento della Direttiva 2003/6/CE. Le fattispecie individuate dal Legislatore, con l’obiettivo di contrastare l’abuso di informazioni privilegiate e la manipolazione del mercato finanziario, sono:

1. Insider Trading;
2. Information based manipulation, cioè la diffusione di notizie false, apparentemente affidabili e che possono riflettersi nel prezzo degli strumenti finanziari cui si riferiscono;
3. Market based manipulation, che si distingue in i) action based manipulation (una serie di operazioni, realizzate da un unico soggetto o da più soggetti in comune accordo che compiono operazioni fittizie su titoli, generando sul mercato l’illusione di un incremento dei volumi trattati) ed in ii) trade based manipulation (esecuzione di una serie coordinata di operazioni di per sé lecite che però per modalità e tempi di esecuzione possono alterare il libero e spontaneo processo di formazione dei prezzi di mercato).

La Legge 62/2005 ha poi introdotto alcune modifiche su:

• l’art. 2637 c.c. (Aggiotaggio): eliminato il riferimento agli “strumenti finanziari quotati o non quotati” e introdotta l’espressione “strumenti finanziari non quotati o per i quali non è stata presentata una richiesta di ammissione alle negoziazioni in un mercato regolamentato”
• il trattamento sanzionatorio dei reati di abuso di informazioni privilegiate e di manipolazione del mercato, aggravando le pene dagli stessi previste.

Gli illeciti su descritti hanno anche rilevanza nell’ambito della responsabilità amministrativa della società ex D.Lgs. n. 231/2001, che contempla, fra i reati-presupposto, l’abuso di informazioni privilegiate, la manipolazione del mercato (art. 25-sexies) e l’aggiotaggio (art. 25-ter, lett. r).

La Consob sintetizza i risultati della sua attività di vigilanza nella Relazione Annuale.  Nel corso del 2014 sono arrivate a conclusione 35 indagini per abusi di mercato, in numero crescente rispetto agli anni precedenti, e sono stati contestati illeciti amministrativi e/o penali in 13 casi.

Consob: Relazione per l’anno 2014.

La Consob ha avviato procedimenti amministrativi per abusi di mercato nei confronti di 33 persone fisiche e di 6 enti per la responsabilità solidale. I provvedimenti sanzionatori su 9 casi e 21 soggetti coinvolti sono stati pari a 11.850 mila euro, di cui 350 mila euro per insider trading e 11.500 mila euro per manipolazione.

Nel corso del 2014, l’Unione Europea è nuovamente intervenuta sul tema, con l’introduzione di un nuovo Regolamento (Market Abuse Regulation o MAR, N. 596/2014 del 16 aprile 2014), che abroga la direttiva 2003/6/CE del Parlamento europeo e del Consiglio e le direttive 2003/124/CE, 2003/125/CE e 2004/72/CE della Commissione (detta MAD), fatte salve le eccezioni previste dall’art.39. Questo sarà direttamente applicabile ed efficace in Italia dal 3 Luglio 2016.

Il quadro regolamentare comunitario sugli abusi di mercato è completato da:

• le linee guida dell’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (European Securities and Market Authority – ESMA);
• il documento ESMA/2015/1635 formato da Q&A (Question and Answers) pubblicato lo scorso 9 Novembre; e
• la Direttiva 2014/57/UE.

Il Regolamento MAR prevede l’estensione della normativa a:

• gli strumenti finanziari negoziati su sistemi di negoziazione multilaterali (“MTF”), altri sistemi di negoziazione organizzati (“OTF”) e “over the counter” (“OTC”);
• i mercati delle merci e degli strumenti derivati collegati;
• gli ordini di negoziazione effettuati attraverso mezzi elettronici, come le strategie di negoziazione algoritmiche e ad alta frequenza (art. 12, comma 2, lett. c).

Gli artt. 7 e 8 del MAR definiscono le Informazioni privilegiate ed il concetto di Abuso:

“quando una persona in possesso di informazioni privilegiate utilizza tali informazioni acquisendo o cedendo, per conto proprio o per conto di terzi, direttamente o indirettamente, gli strumenti finanziari cui tali informazioni si riferiscono. È considerato abuso di informazioni privilegiate anche l’uso di dette informazioni tramite annullamento o modifica di un ordine concernente uno strumento finanziario al quale le informazioni si riferiscono quando tale ordine è stato inoltrato prima che la persona interessata entrasse in possesso di dette informazioni privilegiate. In relazione alle aste di quote di emissioni o di altri prodotti oggetto d’asta correlati detenuti ai sensi del regolamento (UE) n. 1031/2010, l’uso di informazioni privilegiate si configura anche quando una persona presenta, modifica o ritira un’offerta per conto proprio o per conto di terzi”.

L’art. 9 introduce alcune condotte legittime (“safe harbour”), che non costituiscono reato, quali: i) l’uso di informazioni privilegiate acquisite nel quadro di operazioni di fusione o acquisizione e utilizzate a tali fini; ii) l’uso della decisione di acquisire o disporre di certi strumenti finanziari nell’acquisizione o disposizione di tali strumenti; mentre l’art. 13 prevede prassi di mercato ammesse che consentono di non incorrere nei divieti di manipolazione del mercato.

Sarà possibile all’emittente di ritardare la divulgazione al pubblico di informazioni qualora sussistano tre condizioni: i) la comunicazione immediata pregiudicherebbe i legittimi interessi dell’emittente; ii) il ritardo nella comunicazione non avrebbe l’effetto di fuorviare il pubblico; iii) l’emittente o il partecipante al mercato delle quote di emissioni è in grado di garantire la riservatezza di tali informazioni (art. 17, comma 4).

Vengono mantenuti gli elenchi delle persone aventi accesso a informazioni privilegiate (art. 18) e si fissano le soglie che fanno scattare l’obbligo di notifica all’emittente e all’autorità competente delle operazioni effettuate da persone che esercitano funzioni di amministrazione, controllo o direzione e da persone ad essi strettamente collegate (art. 19).

Si prevedono poi alcune semplificazioni per gli emittenti quotati su uno “SME growth market”, in termini di: i) divulgazione delle informazioni (art. 17, comma 9); ii) esenzione dalla creazione di un registro delle persone che hanno accesso a informazioni privilegiate a condizione che l’emittente assicuri che a) le persone che hanno accesso alle informazioni privilegiate siano correttamente informate degli obblighi giuridici e regolamentari che ciò comporta; b) l’emittente sia in grado di fornire, su richiesta, all’autorità competente un elenco delle persone che hanno accesso alle informazioni privilegiate.

Il Capo IV è incentrato su l’ESMA e le Autorità Competenti degli Stati Membri.

Infine, le “Questions and Answers – On the common operation of the Market Abuse Directive” includono due focus su:

• la disclosure sulle informazioni sui dividendi;
• la disclosure relativa ai requisiti regolamentari del Pillar II, in termini di capitalizzazione.

In merito al primo punto, ESMA fa rientrare nella categoria delle informazioni privilegiate anche le informazioni sui dividendi attesi, ricordando che queste possono incidere sul prezzo dei futures e di altri derivati, in quanto incorporate nei modelli di pricing nei mercati quotati.

Per ciò che concerne il secondo punto, nel momento in cui l’emittente determina i propri risultati di esercizio ed i livelli di capitalizzazione, sarà obbligato a valutare attentamente se tali dati costituiscono informazioni privilegiate, con il conseguente obbligo di essere diffuse. In questo caso, la divulgazione deve essere tempestiva (fatti salvi i casi previsti dall’art. 6, c. 2 della MAD).